美联储微妙发言“鹰中有鸽”，7月后货币政策走向何方？

21世纪经济报道记者 吴斌 上海报道

在加息周期尾声，美联储官员对外发声颇为微妙，“鹰中有鸽”也折射率了美联储的谨慎与纠结。

7月10日，多位美联储官员表示，可能需要进一步提高利率，甚至不排除再加息2次来降低仍然过高的通胀。另一方面，也有少数官员认为，目前的利率水平已经足够，不需要进一步加息。

从债市的表现来看，投资者显然听到了美联储官员讲话中的“鸽声”。7月10日，各期限美债收益率纷纷走低，短债收益率领跌。2年期美债收益率尾盘下跌8.9个基点至4.87%，5年期美债收益率下跌12.2个基点至4.244%，10年期美债收益率下跌6.6个基点至4.006%，30年期美债收益率下跌1.3个基点至4.037%。

不管美联储如何鹰派，目前的货币政策紧缩周期已经越来越接近尾声，每加息一次，通胀继续回落，美联储就更加接近终点。

美联储官员“鹰中有鸽”

整体而言，美联储官员10日的讲话可谓“鹰中有鸽”。

大多数官员仍然认为需要进一步加息。旧金山联储主席戴利表示，在劳动力市场强劲的情况下，今年可能需要再加息两次以降低过高的通胀。在遏制通胀方面，做的太少要比做的太多风险更大。

在美联储金融监管副主席巴尔看来，美联储已接近达到能够推动通胀回到2%目标的合适利率水平，但“仍有一些工作要做”，通胀仍然太高。

与此呼应的是，克利夫兰联储主席梅斯特也强调，为了确保通胀能够持续、及时地回到2%，联邦基金利率还需要提高，然后在一段时间内保持不变，期间我们可以积累更多关于经济发展情况的信息。

不过，作为“鸽派”代表，亚特兰大联储主席博斯蒂克则认为，在美联储不进一步提高利率的情况下，通胀率能够回到2%的目标。“我们目前的政策显然处于限制性区域，我们继续看到经济正在放缓的迹象，限制性措施正在发挥作用。”

中国银行研究院高级研究员王有鑫对21世纪经济报道记者分析称，美联储鹰中有鸽与美国当前面临的通胀和经济形势有关。从通胀压力看，整体通胀率快速下降，紧缩政策的效果和滞后效应逐渐显现，同时部分领域的经济增长压力加大，制造业复苏疲软，工业生产指数小幅回落，住房等建筑支出以及新房开工仍处于负增长或弱增长状态，为了避免出现过度紧缩风险，美联储立场有所软化。

但需要注意的是，王有鑫提醒，美国核心通胀仍然处于相对高位，而且目前美国劳动力市场依然偏紧，消费需求保持强劲，为避免通胀出现反复风险，美联储希望继续加息巩固遏制通胀的效果，但加息节奏将放缓。

更大挑战在于核心通胀

美国整体通胀和通胀预期都已经大幅缓解。

6月份美国消费者的短期通胀预期降至逾两年最低。纽约联储7月10日公布的6月消费者预期调查显示，一年期通胀率预期由4.1%降至3.8%，为连续第三个月下降，同时也创下2021年4月以来的最低水平。去年6月，消费者对未来一年通胀率的预期一度达到6.8%的历史峰值。

短期通胀预期明显回落在很大程度上受到美联储加息的影响，在6月货币政策会议之前，美联储自2022年3月以来已经连续加息10次，累计加息幅度高达500个基点。

此外，受访者对未来三年和五年的通胀率预期接近3%，前者已经在3%附近持稳，而后者则是上升了逾20基点，达到现在3%左右的水平。

美国二手车价格大跌也给通胀浇下了一盆冷水。美国最大的汽车交易平台Cox Automotive数据显示，今年6月该平台追踪二手车拍卖价格的曼海姆（Manheim）二手车价值指数为215.1，较5月环比下降4.2%，创下2020年4月以来最大降幅。

一方面，新车折扣加大和利率攀升正在削弱人们对二手车的需求，这拉低了经销商的二手车进价。另一方面，经销商几乎完全填补了因疫情期间停工和供应短缺而耗尽的二手车库存，这也是二手车价格下跌的一个关键原因。

未来核心通胀率将是美联储关注的关键问题。虽然5月份个人消费支出价格指数以两年多来最慢的速度增长，但扣除食品和能源的核心PCE同比升幅仍高达4.6%，表明核心通胀率具有粘性。

王有鑫认为，目前看，核心通胀将取代整体通胀成为美联储重点关注的指标。这主要是由于美国经济复苏分化状态和大宗商品价格走势决定的，目前美国服务业和制造业分化态势愈加明显，5月标普全球发布的Markit服务业PMI指数创13个月新高，6月虽略有下滑，但仍处于较高点位。

考虑到美国房租价格逐渐下行，其对服务通胀的滞后效应将持续显现，王有鑫预计三季度核心通胀将继续下行，但受服务消费稳定增长影响，下行速度可能不会太快。因此，在7月议息会议再次加息25个基点后，美联储可能会视核心通胀和经济增速下行速度决定是否会在年内额外加息1次。

加息周期愈发接近“终点”

在连续十次加息，将利率提高到5%-5.25%之后，美联储6月维持利率不变。根据6月会议后发布的预测，多数决策者预计到今年年底前将再加息50个基点。

事实上，只要6月CPI数据不出现很大意外，美联储7月加息25个基点几乎板上钉钉。芝商所美联储观察工具显示，市场预计美联储7月加息概率超过90%。

不过，市场仍不太相信美联储7月之后还会多次加息，预计加息周期接近终结。一个典型的例子是，对冲基金自3月以来首次集体看空美元，押注美联储接近加息周期尾声。美国商品期货交易委员会数据显示，截至7月7日当周，杠杆投资者转向净看空美元，净空头头寸的数量达到20091份合约，一周前则是5196份净多头合约。

尽管美联储担心工资增长会加剧通胀粘性，但薪资通胀问题最终也会降温。PIMCO（品浩）董事总经理兼经济学家Tiffany Wilding对21世纪经济报道记者表示，在过去以紧缩货币政策为特征的经济环境中，工资增长往往趋于放缓，直到变为陷入衰退。通常，“威利狼时刻”发生在工资增长高峰的16个月后，这次本应是2023年第一季度附近，但目前更具弹性的劳动力市场仍处在持续放缓阶段。

威利狼是华纳兄弟卡通《威利狼与哔哔鸟》的角色之一，威利狼常为追赶哔哔鸟而不慎跑出悬崖之外，跑了一段路才发现自己悬空，便急速下坠，“威利狼时刻”意味着经济的急剧下跌。

对于未来，Wilding预测，美联储7月可能会在加息的轨道上继续前进，但未来疲软的经济和逐渐降温的劳动力市场可能最终阻止美联储在夏季之后加息。

整体而言，美联储7月之后的货币政策仍存在不确定性，将依赖未来的经济数据。但可以预见的是，美联储内部对9月是否加息会比7月的分歧要大得多，而这其实也是本轮加息周期愈发接近“终点”的强烈信号。

（作者：吴斌 编辑：和佳）