每经记者 杨煜 每经编辑 董兴生
近日，“中字头”股票持续走强，令央企估值修复成为资本市场上的重头戏，中国特色估值体系、世界一流示范企业等名词走红。此前，央企上市公司在市场上的表现一直都不温不火，但在政策的强势表态下，“中字头”已然掀起一波重估浪潮。
不过，在抽象的看好预期之外，央企控股上市公司到底有多少被低估？低估空间有多大？被低估的原因，是否是可以克服的阻碍？种种疑问仍然待解。本期《公司治理观察》盘点411家央企控股上市公司的业绩与估值表现，聚焦央企估值偏低的细节与底色。
总的来看，央企估值偏低并非普遍现象，而是存在于特定行业和市场中，受到企业资产规模、行业发展阶段、投资者偏好、行业竞争格局等影响。而要提升企业估值，一方面要提高自身竞争力与附加价值，另一方面也要关注企业ESG评级。
市值管理逐渐成为国企改革的焦点。国企改革三年行动期间，不少地方将上市公司市值管理纳入国企考核体系；2022年12月，上交所制定完成新一轮《中央企业综合服务三年行动计划》，提出服务推动央企估值回归合理水平；2023年3月初，国资委启动国有企业对标世界一流企业价值创造行动，随后多家央企控股公司股价大涨。
一系列行动背后，给人的普遍印象是，国企央企控股上市公司的估值水平较低。事实果真如此吗？数据给出了答案。
截至3月14日，《每日经济新闻》记者以中证中央企业综合指数(0.0000, 0.00, 0.00%)（000926）的411家成分股为样本，通过Wind提取了这数百家上市公司从2020年到2023年的市值、净利及市盈率的变化。
数据显示，在这三年多的时间里，有45家央企控股上市公司在归母净利润实现正增长的同时，市值出现下滑，占比10.95%。其中，克劳斯(6.490, -0.05, -0.76%)的净利润增长幅度高达375.4%，市值却减少了45.01%；招商积余(15.310, 0.09, 0.59%)的净利润增幅为241.53%，市值却减少了24.84%，业绩与市值的反向变动程度较为突出。
分行业来看，这45家央企控股上市公司中，有10家公司属于货币金融服务业，是单行业中数量最多的；其次为计算机、通信和其他电子设备制造业（6家）与资本市场服务业（4家），来自这三类行业的公司数量合计占到了近半数。
另一方面，与同行相比，截至3月14日，有119家央企控股上市公司（排除市盈率为负的企业）的市盈率低于所属行业市盈率，占比28.95%。数量分布较多的行业主要有计算机、通信和其他电子设备制造业（12家），铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业（10家），电力、热力生产和供应业（8家）。
另有215家央企控股上市公司（排除市净率为负的企业）的市净率低于所属行业市净率，占比52.31%。数量分布较多的行业主要有专用设备制造业（22家），计算机、通信和其他电子设备制造业（19家），化学原料和化学制品制造业（17家）。
值得注意的是，即便是市值在千亿以上的旗舰公司，同样有不少市盈率和市净率未能跑赢行业整体水平。
在市盈率方面，有29家千亿市值公司（排除市盈率为负的企业）的市盈率低于所属行业市盈率，其中差距较大的包括中远海控(11.340, 0.23, 2.07%)、大秦铁路(7.520, 0.16, 2.17%)、国电南瑞(27.260, -0.10, -0.37%)，市盈率分别比所属行业低了71.37%、69.04%和55.51%。
在市净率方面，有23家千亿市值公司的市净率低于所属行业市净率，其中差距较大的包括中国中车(6.420, 0.18, 2.88%)、中煤能源(8.830, 0.13, 1.49%)、中国铁建(10.290, 0.47, 4.79%)，市净率分别比所属行业低了49.6%、37.03%和34.54%。
从数据中不难看出，在观察央企控股上市公司的估值水平时，所属行业是不可忽视的关联变量，那些有估值偏低之嫌的上市公司集中出现在制造业和金融业中。这一方面是由于两类行业的央企控股上市公司数量较多，另一方面，估值偏低企业在总数中的占比也相对较高。
例如，以市盈率为参考依据，货币金融服务业有10家央企控股上市公司，其中7家公司的市盈率低于行业水平；资本市场服务业有13家央企控股上市公司，其中7家公司的市盈率低于行业水平；铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业有27家央企控股上市公司，其中10家公司的市盈率低于行业水平；计算机、通信和其他电子设备制造业有43家央企控股上市公司，其中12家公司的市盈率低于行业水平。
从这种行业维度上的集中分布可以得出一个推论：央企控股上市公司估值偏低并非普遍现象。这也与中国上市公司协会学术顾问委员会委员、中关村(6.360, -0.05, -0.78%)国睿金融与产业发展研究会会长程凤朝的观察结果一致。
程凤朝认为，央企控股上市公司估值偏低的情况存在于特定行业和市场中。“在一些竞争激烈的行业和市场中，央企上市公司可能面临着来自私营企业和外资企业的强大竞争压力，因此其估值水平可能受到影响。”
程凤朝举例道，在中国的互联网行业中，私营企业和外资企业的竞争非常激烈，特别是在一些热门领域，如电商、在线旅游和在线支付等领域，这些企业已经成为行业的领导者。相比之下，央企上市公司在这些领域中的地位相对较低，其市场份额也较小，这可能导致其并不具备龙头企业的估值溢价，估值水平低于其他企业。
特别是中国的银行业中，央企上市公司虽然市场份额较大，但仍然面临来自私营企业和外资企业的竞争压力，这些私营银行和外资银行的发展速度较快，它们在一些领域中可能会对央企上市公司产生激烈的竞争压力，从而影响其估值水平。
另一方面，部分行业央企控股上市公司估值偏低也与投资者偏好有关。“投资者通常更倾向于投资成长性较高、利润率较高的企业，而一些央企上市公司可能更注重创造长期价值和履行社会责任，而非追求短期利润，因此其估值水平可能受到影响。”程凤朝解释道。
在这一点上，中央财经大学绿色国际金融研究院高级学术顾问、中财绿指首席经济学家施懿宸持有相同的看法。施懿宸表示，央企有时需要做一些非利润导向的工作，“例如对偏远地区的电力供给，从社会责任来讲是需要做的，但（背后的）成本是比较高的”，对一些市场投资人来讲，企业这些非利润导向的投资或项目会是减分项。
不过，从国资委与监管机构的种种动作来看，修复央企估值已是必然趋势。最近的重头戏是国资委启动国有企业对标世界一流价值创造行动，“中字头”股票持续走强。已有中央企业向《每日经济新闻》记者透露，正在起草相关方案。
对此，程凤朝解读道，国资委所强调的“价值创造”就是指在企业经营过程中创造经济、社会和环境效益的过程和结果，包括提高企业经济效益、改进企业治理、增强企业核心竞争力等方面的工作，是企业的根本目标。市值则是反映企业在市场上的估值和市场影响力，也可以视为一种衡量企业价值创造能力和成果的指标。因此，企业在进行价值创造时，市值的提升也是企业长期发展的重要目标之一。
“从市场经济来看，企业就是要提供附加价值，即服务或者产品。只要一个企业能提供更高的附加价值，基本上就会有投资人提供资金或是成为股东。在这个过程中，如果企业的竞争力越强，就代表了它的附加价越高，投资人就会越青睐这样的股票，它的市值就会越高。”施懿宸表示。
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那么，如何着手提高央企控股公司的竞争力和市值水平？如何向世界一流企业看齐？
程凤朝建议，企业首先要提高经济效益。长周期看，提升市值水平必须依赖经营业绩的提升，尤其是资本回报率、资产回报率等核心经营指标必须保持持续、稳定、合理的水平，为此，可以通过优化产业结构、提高产品品质、降低生产成本等方式来实现。其次，要改善企业治理。规范企业治理结构，增强独立性和专业性，建立有效的内部控制和监督机制，加强企业透明度和信息披露质量，以此增强投资者信心和市场认可度。此外，还要加强品牌建设和推广、积极探索新业务领域、建立长期激励机制等。
施懿宸则注意到，外资的投资方向与企业的ESG评分相关，外资未持股的企业ESG分数明显低于外资持股的企业，也就是说ESG分数越高，外资的持股更高。这说明，外资对ESG非常关注，并且已经纳入对企业的估值。“如果我们要提升估值，企业的ESG表现更好，就能吸引更多的外资来投资，这时候市净率、市盈率相对就会比较高。”
“这里有一个很重要的逻辑是，我们要做世界一流的企业，而世界一流的企业都会关注ESG。”施懿宸补充道，“这就是为什么壳牌、埃克森美孚都很关注这一块，而埃克森美孚的ESG评级还比特斯拉好。我们如果达不到这个水平，那基本上我们的市值和竞争力，就很难达到世界一流。”
央企控股上市公司名单源于中证中央企业综合指数；业绩数据为样本企业2019年前三季度归母净利润和2022年前三季度归母净利润；市值数据为样本企业2020年1月1日市值和2023年3月14日市值；样本公司市值、净利润、市盈率、市净率来源自Wind；行业市盈率、市净率来源自中证指数官网。
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