来 源 | 肖小跑
又是一个暗流汹涌的周末。为了配合瑞士央行撮合瑞银和瑞信的交易，美联储周末紧急联手另外五家央行提供美元互换，提前铺好保护垫，增加系统流动性——毕竟全球金融市场是个“大庞氏”+“信心游戏”，什么都可以撒手不管，只有“信心”必须“不惜一切代价”保住。
六大央行（加拿大，英国，日本，欧洲央行，美联储，瑞士央行）一起宣布增加彼此间的互美元借贷流动性，借贷周期由7天缩短到“每天都可以借”——这个行为并不是第以次出现：我们在2008年时见过，在2020年疫情危机刚开始时也见过。本次昨日又重现，到底是为了应对身后若隐若现的美元流动性危机，未雨绸缪，还是单纯应对瑞士信贷事件？
无论如何，这个动作无论出现多少次，背后传递的信号是一样的——当下美元流动性已经出现问题（危机）。那么问题来了，为什么美元流动性危机会越来越频繁的出现？为什么“美元流动性”是一颗永远也挖不完的雷？
其实很多新闻头条并不“breaking”，上一次联储启动互换机制（2020年疫情期间）——我曾经在这篇文章中借哆啦A梦的“自欺欺人尺”这个比喻和大家讨论过。在全球宏观动荡无休止的日子里，“惊奇事件”重复发生的间隔越来越短，文章都不用写新的。
这次借瑞银瑞信事件，再和大家重温一下这把“自欺欺人尺”。
先给大家讲一个恐怖故事。
西班牙作家巴尔瓦的《小手》是一本让人不安又欲罢不能的小说。其中一篇是一座孤儿院和一群女孩的故事。有一天，孤儿院里来了一位新女孩，叫做玛丽娜。为了和孤儿院里的女孩们亲近，她发明了一个游戏：每天晚上熄灯后，大家选一个女孩来扮演洋娃娃。被选中的女孩，会在这天夜里不由自主地催眠，对自己的身体失去感知，似乎变成了一个真娃娃，任由其他女孩摆布。
来自中产家庭的玛丽娜很出众，被其他女孩视为异类——既羡慕却又想伤害她。她们曾经偷走了玛丽娜的洋娃娃，只愿意一块一块地还给她，而不愿意完整归还。轮到玛丽娜做洋娃娃的那个晚上，她们也是这样做的——肢解了她。
这个根据真实事件改编的故事里，渗透着一个心理学概念：“客体恒常性”。儿童在认知发展阶段的精神生活和成年人完全不同，他们无法理解什么叫做“身外之物”，不理解这个世界不以自己的意志为转移；而觉得世界上所有其他人，都会像布娃娃一样，可以摆布，可以按自己的意志改变，怎么操纵就怎么运转。这个阶段的儿童需要一个对立面，一个“他者”来定义自己——这个“他者”会成就自己，也是自己敌人。
但到了成年期，我们的“自我”开始更清晰，便不再需要时刻有一个参照物。对于您和我这样的普通人来说，这个阶段很短，大概青春期之后也就过去了。
这种“自我”和“他者”的微妙心理，在国家之间也有。国家之间永远需要一个参照物，但和我们的成长过程不一样的是，这种“比较”永远不会结束，永远要分出一个大小高低，永远是一种“竞合”的关系。正如我们当下经历的大时代。
这种参照也是一个“绝对”和“相对”的视角，在金融市场上尤其重要。
在金融市场上，对于价值的判断也需要一个客体；您需要一个衡量价值的“本位”做参照物。“本位”是一个哲学概念，“XX本位”就是以XX为做尺子衡量一切。比如“官本位”、“金本位”、“某国本位”。西方哲学里有“本体””，我们的哲学体系里也有“本根”这个概念。
在当下的全球经济体系里，最大的“本体”或者“本根”就是美元——它依然是衡量大部分资产和生产资料价值的那把最重要的尺子。
价值判断是很主观的事情，选择度量也是大家的自由。您愿意用什么做尺子虽然没有对错，但会影响您对价值的判断。比如，看过去一个世纪的道琼斯指数，如果您用美元尺，或把美元做”本根“——就是一个多么美妙云霄体验。但如果用黄金做“本根”，再来看同样一张走势图——几乎完全没变。我们看到的名义股价荣景盛世，原来都是因为美元通胀。突然整个人都不好了。
美元这把尺子为什么会变得这么诡异？原因是无解的债务和史诗级QE，已经让美元变成了一把极危险、极诡异的尺子。就像哆啦A梦的“自欺欺人尺”，它会随着联储的史诗级水位上下浮动，让您永远感觉不到通胀的存在。
当我们谈论“美元”时，你知道美元有两个兄弟吗？
一个在美国国内，一个生活在美国之外的全世界（离岸美元）——它们就像指环王中的树人，如果您只挂在一棵恩特上，就可能永远看不到全球经济的整片法贡森林。
我们生活的这片法贡森林里，有一个几乎无解的难题：离岸美元短缺。国际清算银行（BIS）估算短缺量有13万亿美元之巨——意思是全球有13万亿以美元计价的债务流在美国以外。大量在美国之外运营的公司，收入来源是其他货币（比如墨西哥比索），但支撑其运营和流动性的债是美元。
债务到期时，或者流动性突然收紧时，这些债务人就需要在离岸市场找美元还债。正常情况下，这件事是通过贸易来完成的——美国进口买东西，增加自己的贸易赤字，更多美元就从美国国内流进了法贡森林。
不幸的是，全球贸易量下降（不管是主动还是被动的）已经很多年，全球生产力下降，找不到增量收入来源——贸易这种正常途径还债已经捉襟见肘。
这就是明斯基时刻第三阶段——它已经出现在法贡森林里很久了。这是一种极易发生悲剧事件的脆弱状态。
据史料记载，这种悲剧事件一般会出现在美元突然跳涨之时。最近一次是2002年。然后是一个很长时期的美元走弱，中间有几个小跳跃。2014年到今年年初，又是一个五年强势美元环境。强势美元加上全球经济放缓，大家找不到生产力的突破口，收入更加没办法跟上债务膨胀的速度。2020庚子一场飞来横祸，贸易干脆休克了——结果就是紧上加紧，一塌糊涂。
这还只是企业，还没敢想那些手持巨量美元外债的国家们呢。
法贡森林里的明斯基时刻，是过去五十年美元作为全球储备货币的必然结果；也是上一次金融危机之后，联储把利率降到零，美元借贷异常便宜，从那开始债务越滚越大的必然结果。
可命还是要续上啊，拿不到美元怎么办？也不是没有办法——大家手里还有其他美元资产——比如美国国债，美股，公司债，美国地产，太着急了可以全部卖掉嘛。
这就是我们在2020年三月连夜熔断那几天见到的剧情。企业、基金和国家们突然间发现自己一夜之间处于严重美元短缺状态；美国各大对冲基金因为杠杆爆掉，也是美元美债的净卖方，反正全世界都在火速处理美债，几天之内一口气卖掉了千亿美元——导致流通中的美元更少，更少于是更紧，一个恶性循环就出现了。
在这种强大的卖压之下，美债市场眼看要崩。联储字母汤一样的货币政策工具一整碗泼了出去。还是不够用，联储每周买千亿美元美债，现在已经把整个美债市场全部买了一遍——就像宫崎骏老师《千与千寻》里的那个黑色幽灵，试图把全世界还不起的美元债务都吞到自己肚子里。所有这一切都是为了避免自己在公开市场上被售卖——那一段时间联储不仅变成了最后的借款人，它变成了唯一借款人。
那么问题来了：既然联储可以无限印钱，就干脆一次印到底，把所有的债买下来，不就一劳永逸了吗？
当然可以操作，但是美元从此就会变成垃圾。在这种操作下，一个金玉其外、基本面已经非常糟糕的、被严重高估的美元，严重贬值是唯一结果。而贬值的另一面就是恶性通胀，再后面的剧情就非常恐怖了。
那怎么办？唯一的参照物只有上世纪的40年代。上一次美国债务对GDP的比率如此之高是在二战期间。联储做了什么？答案是强制管理收益率曲线，直接从财政部手里买下大量新发债券。
可是这次和上次一样吗？上次是为了战争，但是仗打完了也就完了；而现在养老金全民医疗．．．．．．是一个永远还不完的“庞氏债”，并没有解。回到二、三十年前，联储的表里还有空间，美国还有周期性的贸易盈余去覆盖掉一部分赤字，但现在是赤字滚赤字，完全没有了喘息余地。
所以自己埋头印钱买自己的债当然不是办法。于是开始使用其他方案，比如货币互换（Currency Swap）——印美元给其他国家，换一些欧元(1.0717, -0.0002, -0.02%)日元韩元X元在手里：兄弟们帮帮忙，就不要在公开市场上继续卖美债了。
可是拿美债和拿一个长期美元是一样的，在长期美元贬值的预期下，如果美元如此严重高估，兄弟我为什么要拿一个30年的美元，挣百分之一、二的利率，但同时要承受一个也许毫无边际的通胀呢？谁会这么无脑博爱呢？
这时候，如果你碰巧又想起了达里奥老师的长债务周期——在一个长债务周期的末端，货币贬值是注定结局，不管是主动的还是被动的，愿意的还是不愿意的。
美元看起来很悬。
一个能无限创造国际储备货币的国家，大概率并不傻也不天真，虽然大部分时候可能表现的很蠢。如果市场教会了我一件最重要的事，那就是不要低估央行的能力，尤其是插上了政治翅膀的央行。
这件事的解决方案也不是没有，聪明又高水准的也不少。比如，一个理性的假设：世界上的大部分国家都看到了美元的问题，于是开始想解决方案去美元。其他国家因此会主动放弃一些美元霸权（注意不是放弃全球储备货币的地位），在一些贸易或者资产计价中分散美元的使用程度，从而减轻法贡森林里的美元压力。这样美元会走弱一点点，大家都会好过一点点。
或者再现实一点，如果你是逻辑不紊乱的美国当权者，会怎么想？当然不仅要保持国际储备货币地位，还要保持强势美元。但你会找到一个平衡点：强，但又不能太强——重压之下必有反抗，反抗就鱼死网破了。
以上情况有可能发生吗？或者至少能不能顺利的、平衡的、无意外地执行？
恐怕不会发生。1971年欧洲各财政部长质疑美国货币政策是否在输出通胀，时任美国财政部长康纳利老师讲了一句世纪名言：美元是我们的货币，但问题是你们自己的（It’s our currency but your problem）。如果现在的鲍威尔老师再说出这句话，恐怕全世界都想怼回去：It is your dollar and your problem。
但是依然没办法说出口，因为魔鬼在细节中。我们再看一下美元和其他国家的货币互换机制，操作环节是怎么完成的呢？
这些国家的央行（比如日本央行）在联储开个账户，联储换美元给BOJ的动作，就是增加其账户中的数字而已。如果这时日本国内有一家银行，需要美元流动性来替自己的企业客户解决还债问题，那增加的美元数字便在央行的储备账户中作为抵押来产生新的信用。
接下来的一个问题是：这些美元是白给的吗？
当然不是。是BOJ用日元换来的。那这些日元是哪来的呢？是从日本国内的体系中抽出来给美国吗？当然也不是——是日央行印的。不幸的是，美联储印钱给兄弟们解决流动性的同时，兄弟们也要跟着印，才能跟美元完成互换。
货币互换只解决了流动性的问题，并不能让还债的企业和国家变得更有生产力、更能赚钱。当美元被借出去到了境外后，存量是永远没办法还清全部的美元债务的，因为有利息。您想的没错，这又是一个妥妥的旁氏——在收入没有新增的前提下，如果境外美元的流通速度（ velocity ） 不增加，或者没有新印出来的美元流到境外，是会坍塌的。
所以我们的美好愿望——联储印钱总有一天会把美元印崩——的逻辑，很不幸是错误的——因为您没有考虑到印钱的时候，大家是一起印的，不管是主动的还是被动的；您也没有考虑到美元的需求端：互换额度更增加了大家对美元的依赖，让问题变得更严重。只要世界上还没有出现一个可以完美替代这个系统的体系，所有人就会继续依赖美元，渴求美元。
更何况互换额度是一件非常好用的政治武器。小伙伴们如果听我的话，额度足足的；不听？看土耳其。埃尔多安老师和俄罗斯暧昧，买其导弹，玩地缘政治游戏的结果，就是直到现在还在祈求互换额度。
所以美国印钱会有后果吗？当然有。但是老大死之前，兄弟们会先住挡子弹。美元是一个庞氏体系，但全世界都是一个大庞氏套娃下的小庞氏们啊。
系统需要重启。总有一天，大家会聚在一起再开会。但这次不是在布雷顿森林里，也许在大兴安岭的森林里。在会上，大家会再次问起那个问题：什么是money？我们要找什么做锚？用办法完成货币重置（M.NETary Reset）？也许答案在很多人心里已经有了。
最后讲一个旧台币(30.5830, 0.0750, 0.25%)与新台币的故事。
台湾光复前，买一碗牛肉面，要用日伪政权发的“台湾银行券”。此劵通行了近半个世纪（1900—1946年）。1945年，日本战败，台湾澎湖回国。一年后，再买一碗牛肉面，就要用中华民国行政院委托台湾银行发行的旧台币了。
那么问题来了，现代法定货币总要有个基础，不管直接的还是间接的。美元有黄金，旧台币呢？和谁挂钩？
哎，蒋经国老师上岛前在大陆发行的“金圆券”可背书啊。于是“旧台币”和“金圆券”手拉手组成了联系汇率。可惜内战日激，国民党节节败退，上海金融危机——金圆券崩盘了。1945到1949年四年时间，岛上物价暴涨7000多倍。旧台币变废纸。卒。
怎么办？俞鸿钧老师出场了。
半个世纪前的央行行长，不仅要会制定货币政策，懂得货币银行学，还得会．．．．．．搬金子。1949年国民政府撤退来台，俞老师亲自上阵，成立机密工作组，调海军舰只，部署警卫，安排运输人手．．．硬是从国内搬来一百多吨金子上岛。
然后把这些金子拨交给台湾银行做国库黄金，移充发行准备，发新台币。以旧台币4万元折合新台币1元，新台币5元折合美金1元，发行总额定为2亿元。新台币站稳，直到现在。
到了今天，这个故事有可能再被讲起来吗？在重启/置换的路上，我们会需要一条“摆渡船”吗？
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